12월 14일 촬영한 미국 수도 워싱턴의 미국 연방 준비제도 이사회 빌딩

많은 투자자들로 보면 미국 연방 준비제도 이사회(The Federal Reserve System, The Fed)의 지난주 금리 인상은 미국 정책의 정상상태 회귀한 신호이다. 그리고 자본의 대량 유출과 화폐 가치 절하에 직면한 중국으로 보면 준엄한 난제를 의미하고 있다.

12월 20일 미국 블룸버그사 사이트의 문장에 따르면 10년래 중국은 인민폐의 소프트페그(Soft pegs) 환율제도를 유지하면서 미국 달러에 대한 인민폐 환율이 소폭 범위에서 상하로 변동하게 하고 있었다. 대부분 시기 양국간 상대적으로 동시적인 상업 주기와 대체로 비슷한 화폐 정책때문에 이러한 환율제도가 효과적이었다. 그러나 현재 양국 경제에 엄중한 차이가 발생했다.

문장에 따르면 미국 경제의 안정적인 성장에 따라 노동력 시장이 긴장되면서 Fed는 공개적으로 물가 상승에 대해 우려를 표시했는데 이것이 금리 인상원인이다.

이에 비해 중국 국가 뉴스 매체들은 현재 항상 ‘신상태(新常态)’로 중국 경제 성장 완화 상황을 언급하고 있다. 올해 9월까지 중국 민간투자는 근근히 2.5% 성장하고 제로에 가까운 소비 인플레는 투기때문에 겨우 상승세가 출현했다.

더욱 엄중한 것은 다년간 과분하게 완화된 화폐 정책이 이미 자산 가격 폭등을 초래했다. 중국의 일부 도시의 부동산가격은 이미 세계 최고수준이다. 2016년 석탄부터 마늘까지 중국에서는 거의 모든 농산품과 광산품이 폭등과 폭락을 경력했으며 어떤 것은 한번뿐이 아니였다. 경제 불경기에 따라 자산 가격이 거품수준에 처한 상황에서 투자 기회가 적어 중국 투자자들은 해외로의 자산 이전속도를 내고 있다.

골드만 삭스 그룹(Goldman Sachs) 경제학자 추측에 따르면 11월 중국의 자본 유출은 692억 달러에 달했다.

이러한 국면이 중국 정책 제정자들을 곤경에 처하게 했다. 그들은 금리 인하로 경제 성장을 추진하며 높은 부채 공사 부담 경감을 수요한다. 그러나Fed의 금융긴축의 시기 그들은 또 금리 인상으로 미국 달러에 대한 ‘소프트 페그’환율 정책을 유지해야 한다. 만일 저 금리를 유지하면 환율 하락의 위험에 처하게 되어 더욱 많은 자본이 대외에 유출되며 금융시스템에 엄중한 압력을 초래하게 된다.

만일 금리 인상을 통해 환율 페그를 유지하면 부채 공사원가 제고 위험에 처하게 되며 많은 공사들이 파산된다.

다시 말하면 중국이 경제학자들이 말하는 소위‘3원 패러독스(三元悖论)’에 빠졌다.

그 어느 나라도 환율페그를 유지하는 동시에 화폐 독립정책과 자본 자유 유동을 유지할 수 없으며 그 어느 순간에는 정책 제정자들이 그중 포기와 선택을 해야 한다. 

곤경을 벗어나는 방법에은 지름길이 없으며 최종적으로 중국은 부득불 화폐의 완전한 자유화를 추진하게 된다. 그러나 이는 자본의 엄중한 유출과 유동성 긴장 위험에 직면한 상황에서 인민폐를 자유로 변동하게 할 수는 없다.

문장에 따르면 인민폐 가치 폭락의 해독은 그가 중국 무역에 주는 영향에 있는 것이 아니라 갈수록 취약해진 금융 부문에 주는 영향이다. 

그리하여 개혁은 은행시스템부터 착수해야 한다. 

우선 정부는 신용대출이 국내 총생산 성장속도의 두배로 성장하게 한 결과 오히려 높은 위험성 대출을 조장한 점을 반드시 승인해야 한다.

피치 레이팅(Fitch Rating)평가 기구 추측에 따르면 중국 금융시스템의 불량 장부비율은 정부측 숫자의 10배에 달하며 2조 달러를 초과하는 자본결핍을 초래할 가능성이 있다.

중국의 급선무는 대출 유동성을 낮추는 동시에 이러한 해로운 채무를 정리해야 하는 것이다.

그 다음 정책 제정자들은 반드시 합리한 장기 계획을 제정하며 미국 달러에 대한 인민폐 페그 환율 정책을 해제해야 한다.

중국은 아직도 낡은 방법으로 경제를 관리하면서 지난 몇 십년동안 경제 고속도 성장시기 대량의 외자 투자와 무역 흑자가 다시 출현할 것이라고 생각한다. 유감스럽게도 그런 세월이 이미 다시는 오지 않게 됐다.

문장에 따르면 트럼프 미국 대통령 당선자는 인프라시설 건설을 대대적으로 자극하겠다고 약속했는데 미래 2년 미국은 금리를 계속 인상할 확률이 강화되고 있다. 이는 인민폐 그리고 어떤 조치를 취하던지 중국 정책 제정자들에게 더욱 큰 압력을 구성하게 된다.

对很多投资者而言，美联储上周加息是政策回归常态的信号。而对于面临资本大量外流和货币贬值的中国而言，则预示着严峻的难题。

彭博新闻社网站12月20日发表文章称，十年来，中国维持人民币“软钉住”汇率制度，允许人民币对美元汇率在小幅范围内上下浮动。大部分时候，由于两国拥有相对同步的商业周期和大体相似的货币政策，这种汇率制度是有效的。但是，现在两国经济出现严重差异。

文章称，随着美国经济稳步增长而劳动力市场趋紧，美联储公开对物价上扬表示担忧。这是它加息的原因。

相比之下，中国国家新闻媒体现在常以“新常态”谈论中国经济增长放慢的情况。截至今年9月，中国民间投资仅增长2.5%，而接近于零的消费通胀最近仅仅因为投机才出现了上涨。

更严重的是，多年来过度宽松的货币政策已导致资产价格疯涨。中国某些城市的房地产价格已位居世界最高之列。2016年，从煤炭到大蒜，中国几乎每种农矿产品都经历了暴涨暴跌，有的还不止一次。在经济不景气而资产价格处于泡沫水平的形势下，由于投资机会寥寥，中国投资者都在加速向海外转移资产。据高盛集团经济学家估计，11月中国的资本外流达692亿美元。

文章认为，这种局面令中国决策者陷入困境。他们需要通过降息来促进经济增长，缓解高负债公司的负担。但是，在美联储紧缩银根之际，他们又需要通过加息维持对美元的“软钉住”汇率政策。如果维持低利率，则面临汇率下跌风险，致使更多资本流向海外，进而对金融系统造成严重压力。如果通过加息维持钉住汇率，则面临提高负债公司成本的风险，会导致很多公司破产。

换言之，中国陷入了经济学家所说的“三元悖论”。没有一个国家能够同时维持钉住汇率、独立货币政策和资本自由流动。总有一个时刻，决策者必须进行取舍。

摆脱困境没有捷径。最终，中国将不得不推动其货币完全自由化，但它根本不可能在不面临资本严重外流和流动性紧张风险的情况下让人民币自由浮动。

文章称，人民币币值暴跌的危害并不在于它会如何影响中国的贸易，而在于它如何影响日趋不堪一击的金融部门。

因此，改革需要从银行系统下手。

首先，政府必须承认，任由信贷以两倍于国内生产总值增速的速度增长反而助长了高风险放贷。据惠誉评级机构估计，中国金融系统的坏账率可能是官方数字的10倍，很可能导致超过两万亿美元的资本短缺。中国的当务之急是必须降低信贷流动，同时清理这种有害债务。

然后，决策者必须制订合理可行的长期计划，解除人民币钉住美元的汇率政策。中国仍在用老办法管理经济，以为过去几十年经济高速增长时期那种大量外商投资和贸易顺差还会再现。遗憾的是，那种日子一去不复返了。

文章称，鉴于美国当选总统特朗普承诺要大力刺激基础设施建设，未来两年美国继续加息的概率在加大。这只会给人民币——还有不管怎样都要采取措施的中国决策者——构成更大压力。

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